中金：旧年924以来的上行趋势仍在延续存眷景气细分规模

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　　中金点睛

　　9月行业成就提出：成长作风延续，存眷景气细分规模

　　8月A股市集普涨，科创作风阐扬强势。8月上证指数仅有5个交游日下降，市集交游热度较高，沿路A股日均成交额达到2.3万亿元，两融余额达到2.2万亿元，两融交游额占市集成交额比重抓续上升。从结构维度看，科创板块是6月底以来市集高涨进程中阐扬最强势的干线，8月科创50指数高涨28%，伴跟着股价上行，投资者对波及AI、半导体、先进制造等意见的叙事存眷度显贵提高。

　　旧年924以来的上行趋势仍在延续，但也需把稳近期成交较快高涨后的短期波动风险。国外方面，好意思联储处于降息周期之中。中金策略团队缪延亮博士在近期发布的《牛市成因之辩——国际货币体系变迁视角》中以为，“群众货币顺次重构是A股市集高涨的中枢驱能源。群众货币顺次重构带来的方法颐养和资金流动的力量，或宏大于一时、一国和一市集的基本面力量”。二季度以来好意思国需求下行压力加多，好意思联储主席鲍威尔在Jackson Hole会议上发表语言称“经济出息和风险均衡的回荡可能意味着好意思联储需要诊疗货币策略”，开释偏鸽派信号。国内方面，需求端仍待改善，但受益于经济转型与产业升级的景气行业加多，最近1个月一致预测净利润规模上调幅度较大的行业包括：有色金属、钢铁、软件及劳动、计较机开拓、通讯开拓、电子硬件、半导体、保障、证券等。“十五五”贪图谋略中，咱们以为中永久产业升级有望带动A股钞票质地提高。预测后市，短期交游量快速提高可能导致波动率提高，现时以目田畅通市值计较的换手率达到5%以上，历史告诫流露这个时刻指数短期波动可能有所加大，但一般并不影响中期市集阐扬。现时沪深300盈利收益率相对于10年期国债收益率的股权风险溢价仍最初5%，在地产景气偏弱的情况下，股票市集一经“钞票荒”配景下我国住户钞票成就迫切标的之一。

　　折柳看各大类行业的景气阐扬：1）能源及基础材料：供给有望趋于感性，结束“逆境回转”存眷需求回暖。8月下旬“反内卷”在钞票价钱角度预期反复，周期品价钱阐扬分化。为止8月末，能源煤、焦煤、焦炭、铁矿石、水泥价钱折柳环比高涨5%、10%、3%、1%、1%，螺纹钢、玻璃、化工指数折柳环比下降2%、7%、2%。黄金价钱在3300~3500区间高位震撼，工业金属及小金属（稀土、钨）价钱多半高涨。原油方面，WTI原油价钱下降8%，OPEC+加快增产可能导致群众原油市集供过于求，油价中期走势或濒临波动。

　　2）工业品：电力开拓出口需求高增，光伏产业链多晶硅价钱反弹。财政支抓拉动挖掘机、装载机等需求，7月挖掘机内销累计同比增长22%，出口同比增长13%。新能源装机量方面，7月风电、光伏新增装机累计同比折柳增长79%、81%，新能源装机高增带动电网投资景气朝上，同期电网国出门口延续高增，尤其对欧洲、非洲等市集。7月汽车销量259万辆，同比上升15%，新能源汽车销量126万辆，同比增长27%，新能源汽车出口同比增长69%。“反内卷”预期催化下，光伏产业链多晶硅价钱反弹。锂电供需改善换取固态电板等新时期放量，储能与国外市集是迫切增长点。

　　3）亏蚀品：传统亏蚀规模景气度仍待提振。7月洗衣机、雪柜、空调国内销售量当月同比折柳为11%、0%、18%，出口数目当月同比折柳为-18%、3%、14%。白酒批发参考价钱延续下降，8月飞天茅台批发价下降5%。为止7月末，柯桥纺织指数、柯桥纺织市集景气指数、外贸景气指数折柳同比下降11%、下降27%、上升58%。栈房 ADR（平均逐日房价）、OCC（入住率）、RevPAR（每间可供出租客房收入）当周同比折柳下降1.4%、4.2%、5.5%。农居品方面，生猪、蔬菜、白条鸡、鸡蛋、生鲜乳价钱同比均下降。

　　4）科技：AI算力基建需求高增、欺诈端贸易化从容落地、国产替代抓续深切。AI欺诈生态闭环加快酿成，算力需求阐扬强劲。电子结尾需求方面，7月手机销量同比下降3.5%，9月苹果和华为新品发布会操纵，可存眷新机型发布情况。AR眼镜、折叠屏等端侧AI改动品类具备题材性契机。半导体景气度看守高位，6月群众半导体销售额同比增长19.6%，中国半导体销售额同比增长13.1%，国外概略情味带来半导体供应原土化提速，咱们以为将来半导体开拓投资、材料国产化率有望抓续提高。

　　5）金融：保障、证券凯旋受益于本钱市集回暖。7月保障行业保费收入同比增长6.8%，保障公司钞票总数同比增速约为16.8%，市集情谊回暖复古投资收益，保障钞票规模稳步扩大。8月以来沿路A股日均成交额、两融余额、新开户投资者数目、两融交游额占市集成交额比重抓续上升，券商行业功绩高增，咱们以为板块估值有望开发。

　　6）房地产：行业仍处于寻底阶段，存眷策略支抓与需求改善情况。金融周期处于底部区间，房地产投资端、销售面积阐扬偏弱。30大中城市商品房销售面积处于畴昔5年低位，8月70大中城市房屋销售价钱指数新建商品住宅和二手住宅分项同比折柳为-7.4%、-5.9%。

　　9月提出存眷如下成就念念路：1）流动性预期好转，科创、赛谈主题功绩具备中永久比拟上风，存眷具备产业逻辑相对塌实的行业，如通讯开拓、半导体、电子硬件、固态电板、改动药、国防军工、机器东谈主等。2）中国制造上风突显，存眷对非好意思经济体贸易增长且已布局国外产能的白色家电、工程机械和电网开拓等。3）本钱市集情谊回暖提振金融功绩阐扬，存眷保障、券商。4）“反内卷”联接行业供给邋遢，策略发力催化需求企稳预期，存眷光伏等行业。5）红利板块或存在分化，从优质现款流、波动率及分成详情味启程，布局亏蚀龙头、顺周期龙头、电信等。

　　图表1：中金A股行业成就不雅点及细分小项

　　注：数据为止2025年8月29日

　　良友着手：FactSet，Wind，中金公司探求部

　　图表2：A股各板块基本面情况

　　注：数据为止2025年8月29日，接收Wind一致预期良友着手：FactSet，Wind，中金公司探求部

　　中不雅行业景气不雅察

　　能源及基础材料

　　煤炭

　　煤价涨势放缓，产量与库存均出现下降。夏日高温天气提振用电需求，换取供给端策略诊疗，6月末煤炭价钱运转反弹，8月能源煤、焦煤、焦炭价钱折柳同比下降18%、16%、18%，折柳环比高涨5%、10%、3%，月内终末一周情谊降温、多半下降。从供给端看，7月煤炭产量当月同比下降3.8%。全社会煤炭库存达到7.1亿吨，环比下行但敷裕水平仍处于历史高位。7月国度能源局发布《国度能源局详尽司对于组织开展煤矿分娩情况核查促进煤炭供应巩固有序的奉告》[1]，对山西、内蒙古、安徽等 8 个产煤大省的煤矿进行核查，条目煤矿年度产量不得最初公告产能，月度产量不得冲歇业能10%，“查超产”等策略驱动下，行业供给有望愈加趋于感性。

　　石油石化

　　产能多余压力加重，原油价钱延续下降。8月WTI原油价钱环比下降8%至64好意思元/桶。受争取市集份额与地缘政事等成分影响，4月OPEC+将分娩策略由严慎减产转向加快增产。8月3日OPEC+达成契约，决定9月运转将原油日产量提高54.7万桶，记号着OPEC+提前完成供应还原野心，全面退出2023年起践诺的220万桶/日减产契约。原油加快增产可能导致群众原油市集供过于求，证据中金大量组测算，2026年群众石油市集多余景色或进一步加深[2]。换取关税上升为群众经济增速与需求带来概略情味，油价中期走势或濒临波动。与此同期，石化行业或受益于油价走低、以及新增产能放缓。

　　有色金属

　　好意思联储降息概率提高，有色金属价钱多半高涨。8月黄金价钱高涨4%、同比高涨38%，伦敦金价钱在3300~3500区间高位波动。二季度以来好意思国需求下行压力加多，8月22日好意思联储主席鲍威尔在Jackson Hole会议上发表语言称“经济出息和风险均衡的回荡可能意味着好意思联储需要诊疗货币策略”[3]，市集将这一信号解读为偏鸽派，若好意思联储降息概率上升、好意思元指数走低，金价有望受到复古。其余有色金属价钱多半高涨，LME3个月期货收盘价（电子盘）铜、铝、锌折柳环比高涨3%、2%、2%，折柳同比高涨7%、7%、-3%；国产碳酸锂（99.5%电）价钱延续升势环比高涨11%，同比高涨7%；部分小金属价钱快速上行，8月镨钕氧化物（稀土）、钨条价钱折柳环比高涨14%、27%，同比高涨45%、64%。

　　钢铁

　　8月钢铁库存规模提高，价钱有所诊疗。8月螺纹钢价钱环比下降2.4%，同比抓平、铁矿石环比高涨1.1%，同比高涨4%。受加价增厚盈利的预期影响，8月钢铁库存规模上升，为止月末5大品种钢材社会库存843万吨，环比上升9%，同比下降17%。从供给端看，高炉开工率83%看守高位。策略鼓动钢铁行业压减产量，换取“各异化评级”策略（如高端化、绿色化目标），钢铁产能或不息出清。需求方面，建筑业需求受地产低迷负担，但基建投资复古钢铁需求，汽车、机械等制造业需求也呈现较强韧性。

　　基础化工

　　化工品价钱小幅下降，千般品种阐扬分化。7月以来中国化工居品价钱指数环比下降2.2%、同比下降11%，咱们不雅察的化工居品价钱阐扬分化，或反应千般居品供需方法存在各异。从期货收盘价（活跃合约）看，8月甲醇、聚丙烯、PVC、沥青、PTA折柳环比下降1.8%、2.0%、2.7%、4.2%、0.5%，自然橡胶高涨8.9%。

　　建材

　　房地产行业景气偏弱制约建材价钱。8月水泥价钱指数环比高涨0.7%、同比下降7%，南华玻璃指数环比下降7%、同比下降28%。水泥方面，策略鼓动错峰分娩常态化，换取产能置换，行业供给端出现邋遢信号。7月水泥协会发布《对于进一步鼓动水泥行业“反内卷”“稳增长”高质地发展责任的意见》[4]，鼓动行业“反内卷”、“稳增长”。玻璃行业景气度与地产凯旋挂钩，现时地产开工、好意思满面积抓续下滑，行业需求濒临压力。

　　造纸

　　造纸行业处于弱需求与产能诊疗的“阵痛期”。从不同品种纸张的价钱阐扬看，为止8月末，白卡纸价同比高涨5%，铜版纸、箱板纸、瓦楞纸价折柳同比下降1%、7%、5%，瓦楞纸、箱板纸、白卡纸价钱折柳环比高涨7%、2%、0.1%，铜版纸下降3%。策略方面，4月中国对入口好意思国产浆料加征关税，国内企业加快布局自供原料，裁汰对国外的原料依赖，但结尾亏蚀需求有待改善，仍在负担纸浆价钱阐扬。

　　图表3：主要能源及基础材料价钱阐扬